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—————————————————————————————————————————————2011-04-24 20:59:33 新浪博客 董宝珍的博客
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贵州茅台季报增长48.8%，从季报上反应出茅台结束了持续二年多的低速成长，茅台的新成长期已经开始了。在反复阅读了历年年报和2011年季报并综合分析比较各类经营数据，凌通认为茅台的新的增长期可能确实开始了。以下是思考过程。
一、经营数据中的重大矛盾
首先，营业收入增长了38%，营业成本增长了32%，税金增长了31%，这一组数据中包含着一个深刻的矛盾。我们知道，2011年1月1号，茅台消售价增长了20%，所以主营收入增长38%，意味着实际的消量增加15%。但另一方面营业成本增加32%所反应的事实是一季度的茅台的销售量至少增加30%，因为在财务学上营业成本指的是所销售商品的原材料成本和生产商品过程中的工资成本，生产的酒越多消耗的原材料和工人工资越多，因此营业成本的变化，实际反应的是茅台酒的销售吨数的变化，历年营业成本的增长率实际是茅台所销售酒吨数的变化率，由此一季度茅台的营业成本数据说明这季度里，茅台酒销量增加了30%。这与主营收入中反应出来的茅台酒销量只增加15%严重矛盾。
这是一种推测，凌通还找到了更进一步的证据。
消费税是中国专门向烟酒企业收的一个特殊税，消费税只向生产白酒的企业收，并不向卖白酒的企业增收。贵州茅台、洋河股份等白酒上市公司中，有一个行业共同常用的规避消费税的方法，大部分上市白酒企业把自己的经营分散到两个公司里面，一个公司只从事生产，另一公司则只负责销售，负责生产白酒的生产企业以极低的价格把白酒先卖给自己的销售公司，销售公司再以较高的价格卖给经营商。由于消费税只向生产企业增收，所以白酒企业就规避了大量的消费税，这种模式在贵州茅台身上也是如此，茅台酒的生产由上市公司完成，销售则由上市公司的子公司茅台销售公司完成。
（图贵州茅台与销售公司的结构图）
我们再看母公司一季报的利润表，在母公司利润表中营业收入17亿，母公司主营收入增加了74%，而他的营业成本增加了接近40%，这两组数据印证了茅台母公司卖给茅台销售公司的茅台酒的量至少增加40%。营业额增加70%除以20%的提价因素恰恰接近40%，而营业成本直接增加了40%。财务报表中母公司利润表的数据强烈的证明茅台负责生产的公司一季度卖给销售公司的酒在量上比去年多出40%。
于是凌通就得出一个结论，在一季度负责销售的茅台销售公司可供销售的酒比去年同期增加了40%，而销售公司一季度卖到市场上的量只增加了15%。销售公司真的是有酒不卖吗？
二、大量的销售没有计入主营收入变成了预收款
对于销售公司有可供销售的大量酒，销售公司要么就没有销售到市场，要么就是虽然销售出去但没有确认收入。在这两种可能中，最大的可能是后者！并不是没有卖，而是买了没有确认为主营收入而是作为预收款。茅台一季度末的预收款达到了史无前例的63亿，63亿的天量预收款有逻辑漏洞。
我们知道2010年末茅台预收款是47亿，2011年一季度茅台主营收入是42亿，并且又形成63亿的预收款。这三个数据放在一起的含义是2011年一季度茅台的发货量首先没有全额满足2010年末所有经销商的订货，在2011年一季度无法满足2010年47亿预订货的情况下，茅台的经销商们又汇过了60亿的预付款。经销商没有全额拿到货的情况下疯狂的汇过60多亿资金再次预订，经销商何以如此非理性、如此大胆，经销商哪来的这么多钱？市场真的就这么火爆，以至于经销商们在四五个月前预订的货还没发到手中时，就又加大了预订金额再次加大订货。这种情况的可能性有多大？经销商也不是傻瓜，他也评估茅台能提供多少货，特别是今年春节来得非常早，真正的节前消费旺季只有一个月，进入3月，整个白酒市场已经陷入淡季，因此，在今年白酒消费旺季周期短的情况下，如果经销商没有很快的拿到货就又大量的汇款进货，届时拿到的货一定错过了销售旺季，经销商会陷入困境。经销商汇款进货也存在风险控制问题，经销商不会不考虑这个客观风险。不要忘记茅台的经销商都是商界的老手，有丰富的经验和风险控制意识。不会为了拿到货不顾一切的汇款。
事实真相可能是经销商们已经实质的拿到了茅台发来的货，并且已经投放市场，甚至于已经卖掉了，然后在卖掉产品回笼资金后再次从茅台进货，再次汇款。而茅台接到经销商新的预付款之后也发货，只是发了货后不作为主营收入，而是仍旧以预付款的方式做账务处理。凌通认为这个可能性比较大，因为茅台虽然说比较紧张，但还不能说是已经紧张到经销商在第一批订货还没有拿到的情况下，就又疯狂的加大资金再次进货，凌通甚至于认为经销商也不至于有这么充足的资金。最大的可能是去年的预付金在2011年初都快速的发货，经销商拿到货后由于市场形势太好，产品快速出掉，收回现金。于是经销商二次进货，二次进货茅台肯定至少满足了其中的一部分，比如三分之一，也就是67亿中的20多亿，只是茅台没有把这种发出去的货作为主营收入确认，依旧列为预付款。如此高的预收款有可能揭示出来茅台销售公司很多酒已经投入到市场，但没有确认收入，而是以预收款的形式入帐。
至于茅台为什么要这么做一直是包括凌通在内的市场投资人的长期困惑，茅台最近几年长期这样做，所以这一次数据报表中的数据清楚的反应出，茅台不仅延续了过去调节利润的做法，而且大幅度的将已经形成的销售没有计入主营收入，没有确认到2011年一季度，而是后移了。这个逻辑如果成立意味着什么呢？意味着一季度的收入和利润被大幅做低。隐藏起来的收入和利润将在未来的季度释放。换一个角度，俗话讲肉烂了在锅里，这个季度不释放，下个季度释放，但是这个报表反应出一个事实茅台的销量大幅增加，如果按实际销量情况推测，茅台的主营收入有可能实际上一季度是55亿到60亿，利润则有可能至少三元。
三、贵州茅台迎来新成长期
以上分析与思维逻辑有如下几个关键点：
一，从基本财务学知识形成第一个观点，营业成本的多少就意味着茅台酒产量的多少，营业成本的变化情况就是茅台酒产量的变化，也就是把茅台的营业成本视为茅台的产量；
二，茅台销售公司今年一季度所获得的可供销售的成品酒比去年增加40%，至少增加30%，这个逻辑论点的基础是营业成本就是茅台酒的产量；
三，销售公司并不是有酒不卖，而是卖出酒后不计入主营收入，将其计入预收款，从而造成预收款远超过主营收入，基于以上三个逻辑观点，得出茅台实际卖出的酒远比公布的主营收入要多，而预付款中间已经至少有三分之一的预付款发了货了，经销商已经拿到货了，按照正常道理应该确认主营收入，但茅台基于某种原因就是不确认。具体的说，67亿的预付款大约至少应该有20亿发了货了，可以做主营收入了，茅台不做。如果把发了货的都做主营收入，茅台主营收入大概在60亿左右，相应的利润至少3元。最后，不管茅台是发了货不计入主营收入和把大量发货仍旧视为预收款是为了什么？但是，茅台酒2011年迎来了新的成长周期，并且可能这个成长周期比前几个成长周期更持久、更热烈，这样一个判断可能存在着误差，但形成这一判断的基本逻辑可能是正确的。
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发表于 2011-10-9 23:15:15
