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—————————————————————————————————————————————2011-02-11 11:31:43 新浪博客 呆二
号称价值投资的铁杆，却发现并没有真正搞懂价值投资最基本的概念，惭愧！
先说说我之前对投机、投资的理解：
我常说这个有投机价值，没有投资价值，那个有投资价值，没有投机价值，其实是从不同时期的账面利润来说的，有投机价值意味着短期内我们可能较快得到账面盈利，但在中长期内这种盈利会相当有限，类似于股价做了一个波段，被市场青昧的时候价值透支，市场冷落的时候价值回归甚至低估，长期持有的收益往往相当可怜，此时最适合的策略是投机策略，顶多做中线波段，万不可长期持有。而有投资价值的概念，则是短期内被市场冷落账面利润很难，但是中长期由于业绩超越市场预期带来戴维斯双击，账面利润丰厚，最适合的策略是投资策略，中长期持有，短期内则要耐得住寂寞。
由此衍生出投机是空间换时间的概念，即空间不大，但是回报的时间很快，赚快钱、赚小钱；而投资是时间换空间的概念，即空间很大，但回报的时间很长，赚慢钱、大钱。从这样的角度说投机和投资并没有太大的区别，只是不同的风格而已，个人选择投机还是投资也只是选择适合自己性格的投资模式而已。
最近琢磨下来发现投机和投资其实是有另外的解释。
即投机的概念是盈利是市场给的，而投资的概念盈利是企业给的，我之前理解的投资中其实有很多投机的概念，比如股价的波动并不影响股票的价值，影响的是我们的账面盈利，当然做价值投资也不能完全抛弃账面利润，账面利润最重要的作用是决定了我们的变现能力，比如撤资、换仓等都需要这个基础，但作为价值投资最重要的是价值的概念而非价格概念，比如戴维斯双杀、双击都是一些投机的概念，比如波段操作，那怕是大波段操作也是投机的概念，比如资金面，比如估值、折现率波动，比如利率波动、风险溢价波动，都是一些投机的概念，投机最根本的解释就是盈利是市场给的，而这些因素盯的都是市场的波动，不是投机的概念是什么，我们只不过把他上升到理论的高度以便好掌握其规律而已。
真正投资的概念是什么，是盈利是企业给的，价值是企业未来自由现金流的折现，如果我们用价值的价格买入股票那么我们每年的回报率就是估值时使用的折现率，而这个折现率不会太高，目前A股的极致折现率是10%，B股大概是15%，并不高，当然这个是复利，即你持有这个股票能够每年得到这样的复利，当然这还不是账面盈利。
上面的逻辑似乎并没有神奇的地方，但对我来说似乎有点醍醐灌顶的味道，最大问题是明确我的关注点，如同我对宏观和企业研究的主次之分，投机和投资之分在于投资最重要的关注企业，关注企业的业绩是否稳定、成长性多少，确定性如何？因为这些决定了企业的价值。
而在账面利润方面，我前面说了，很多时候、尤其是短期，账面利润是一个投机的概念，但价值投资不是空中楼阁，也是需要账面利润支持的，只不过相对依附性更小而已，和账面利润相关的概念是，短期是投票器，长期是体重计，即市场可能短期内不认同企业的价值，但从长期的角度，市场是一定会认同的，还有只有等大甩卖是才下手，最重要的原因是投资的概念，因为投资的回报率并不高，如果不等大甩卖时再下手，回报率就会很低，从投机的概念此次下手往往能得到很好的投机盈利，还有投资明星企业的问题，从投资的角度，这些明星企业往往更容易持续成长，即业绩超越我们买入时的假设，这其实增加了我们投资的回报率，从投机的角度，这些明星企业的估值比较稳定，有利于我们变现而又不需要对投机因素，比如利率、资金、市场情绪这些东东过分关注，否则我们会陷入投机无法自拔，所以也有不要轻易卖出明星企业的观点。
罗嗦是一大通，不知道兄弟们是否能理解，更多是写出了我的理解和我的选择，总体来说，对于一个完善的投资体系而言，投资和投机并不是完全割裂的，如同投机中会借鉴投资的一些因素，投资中同样借鉴了一些投机的因素，如同企业研究中需要宏观因素一样，最重要的我们以什么为主要，价值投资最重要的关注企业，而且企业研究越透彻，企业业绩的确定性越强，我们就能越淡化宏观和投机因素。因为即便宏观、投资因素导致了短期账面利润的亏损，由于企业价值的高确定性，在中长期我们依然能得到我们原先预期的投资回报。似乎到此，我真正有些理解巴菲特所说的：我是一个企业分析师，而不是宏观分析师、市场分析师。当然我也不会悔恨之前走过的道路，人之坚毅只能来自于自我之历练，只有你经历，你才能看透，才能很好的抵制其诱惑。
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梧桐树提了一个好问题：
首先我来说说投资收益的问题：
从投资的角度讲，投资收益就是你组合每年价值增长的百分比，对于单独一只股票而言，如果企业收益符合你之前的预期，那么你每年的投资回报率就是你买入时使用的折现率，组合就加上一个权重概念即可，巴菲特早前是一直用价值增长的概念来衡量其投资业绩的，你说的营业利益/股东权益是其早先衡量价值的方式，后面有些改良，最正确的价值概念就是企业未来自由现金流的折现，这个价值概念就能解释你所说的高ROE和高PB企业的问题了。
从投机的角度讲，投资收益就是你组合每年账面资产增长的百分比，考虑到中间资金的进出，基金的净值计算是最好的投资收益计算器。
我们偏爱投机最重要的原因是投资是有违人性的，在金钱的问题上，人性有三个表现：一是赚快钱、二是赚大钱、三是高变现，而投资在这三个方面都是有违人性的，比如赚快钱，从投资的角度，企业最低迷时恰恰是价值最低谷的时候，但从投机的角度，此时也往往是账面利润很难上升的时候，比如赚大钱，在国内投资撑死了，投资B股，也就是15%，这和动辄翻番的投机收益来说真是小巫见大巫；比如高变现，账面收益是高变现的，顶多规模太大有个市场流动性问题，但是还是高变现的，价值的变现能力则要难的多，市场有可能在一、二年内都不认同你的价值，而且越不成熟的市场，价格和价值的偏差率越高，即市场青昧的股票远远高于价值，市场抛弃的股票远远低于价值，越不成熟的市场越是投机的天堂，也越是投资的地狱。在很大程度上，选择投机还是投资是和资金性质相关的，相对个人投资者对短期回报率的要求更低，短期变现的能力要求更低，则更能坚持投资，而机构更倾向于投机，机构所谓的价值投资顶多算个价值投机，所以我们也看到真正对巴菲特有所理解的大部分是个人投资者。我们再看看老巴，老巴起初的资金是个人资金和亲戚资金，而且其家族属于富裕阶级，美国又是一个民富国强的国家，奥马哈又是一个传统的、平和的美国中部城市，加上美国股市的低估值，这些都给了老巴极好的价值投资的土壤，而我们所面临的环境则要恶劣的多，即便是强如巴菲特，他还是需要类似唐僧似的理念强化来引导其投资者，从这个意义上说巴菲特又是一个优秀的管理者和领导者，所以追随价值投资的投资者掺杂一些投机思维很正常，即便是价值投机，我都觉得应该是鼓励的。
那么如果投资这么难，短期收益率也不高，我们为什么要选择投资，这不是没事找抽抽吗？我认为投资最大的好处就是盈利模式的稳健和可复制性，由此选择投资模式我们更容易实现资产的复利增长，从而成为优秀的长跑者，具体我就不展开了，另外一点，或许是投资审美观的蓝海，比如在恐惧中贪婪，在贪婪中恐惧，投机的人同样知道那个道理，但实践起来很难，因为恰恰是这两个时点是投机收益增长最快的时候，投机很容易迷失其中，而从投资的角度，在大众恐惧中，当前的价格已经有足够的安全边际了，已经进入历史低估区间了，我不能保证在短期内市场还会不会更恐惧，我也不能保证我的出手能在短期内产生投机盈利，但我知道从中长期的角度，我投资的企业是有很高的确定性产生有吸引力的价值，而且我也知道从中长期的角度，我们投资也能产生相当不错的投机收益的，那么我们就下手吧。
下面我想讲的是在目前较为恶劣的投资环境中我们如何为投资寻找生存空间：
1、
最基本的原则要不就坚持投资理念而去寻找适合投资的环境，要不就是在投资模式中适度增加一些投机因素来适应环境；
2、 寻找环境：
a)
资金来源：闲钱，钱其实也是分属性的，这里的闲钱大概是指至少3年内没有流动性要求的资金，那么我们可以将其用来投资。
b)
投资环境：从投资的角度，越成熟的投资环境越有利于投资，越低估值的投资环境越有利于投资，总体顺序是，港股、B股、A股，B股有一个比较另类的地方是能够享受A股高PE融资带来的超常规增长。
c) 个股环境：如我之前所说，市场由于不敢过分透支未来，往往会造成对持续成长企业价值的低估，这些是价值投资非常好的目标。
3、 改良系统：
a)
大波段思路：A股有较强的投机因素，从投资的角度，估值过高，不利投资，从投机的角度，波动较大，利于投机，但作为价值投资者，要清楚自己的关注点和优势所在，即便是在投资体系中增加一些投机因素，也要相当谨慎，所以波段要做的话只做大波段。
b)
根据投机偏好制定差异折现率：在投机的环境中，由于投机偏好不同会产生不同的折现率，比如对流动性要求较低的、高成长的个股市场往往会给予较低的折现率，而对于流动性要求较高的，成长性不足的往往会给予更高的折现率。同时在投资价值股是要注重分红率，因为价值股可能一直不被市场认同，那么我们很难通过账面盈利来保证一定的变现能力，其变现能力只能通过分红来实现。
c） 在组合中抽出一部分资金做纯粹的价值投资，而将另一部资金增加一些投机因素。
d）
需要说明的是，作为巴氏铁杆，我不会选择做价值投机，我宁可为坚持投资而放低一定的投资收益，也不会为增加收益而加入过多的投机因素，这或许是我的执着和固执，不管其是出于理性的抉择还是感性的信仰。
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【备注】该文章来源于http://blog.sina.com.cn/s/blog_4c70c9070100p5uo.html,爱股网不对其内容负责。请各位运用独立思考的能力，去其糟粕、取其精华。 | 
发表于 2011-10-24 00:41:56
